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格隆汇南方

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格隆汇探雷区（ID：glh-tlq）

年8月27日，特斯拉线束供应商“得润电子”披露了一份“不增收反增利”的半年报——收入下滑6%，归母净利润和扣非净利润分别同比增加5倍、14倍。

这份5倍、14倍的半年报业绩一出来，被市场强call“业绩不错、坚定持有、长期看好”，这家仅15倍PE的新能源汽车电子供应商，冯柳持仓，上哪找这么便宜的股票？

当天旋即拉了个涨停，但几天过去，股价从哪来到哪儿去。

但公司的控股股东兼实控人，已经分别在股价上涨期间和股价下跌前一天，实现精准套现。

探雷哥想要强调的是，不要看到上市公司披露一份业绩向好的财报就觉得是利好，扎进去赚个快钱，否则容易被忽悠瘸了。

要仔细分析这个公司过往的尿性，公司到底是因为什么业绩变好的？

通过财报分析，探雷哥发现得润电子近几年的故事还不少，别看这家公司现在不到亿市值，但看看上市以来的股价走势，一看就是个有点阅历的老司机。

一、被提前安排的剧本

我们看看得润电子最近10年来的业绩情况，年净利润首亏，年的净利润最高，年收入最高、利润最低。

年业绩不好就得找新的业绩增长点来凑了，年刚推出股票激励必须尽全力满足2个亿的考核目标、年是老证券法生效的最后1年，该出清的问题最好都在这年出清。

得润电子的业绩表现竟然完全遵循了探雷哥脑洞的这个剧本。

但这个剧本还得从年4月得润电子推出的一项股票激励方案说起。

年4月，公司推出一项面向公司核心高管、核心技术人员的限制性股票激励，授予价是9.5元/股。分三期解锁，解锁条件就是公司业绩达到考核条件，第一期解锁条件就是公司在年的归母净利润不低于2亿，达成后就在年9月6日上市流通，按照（市场价-9.5元/股）的价格获利。

年完成了，年巨亏没完成，年要完成不低于4.2亿的归母净利润，探雷哥表示要完成这个目标，得润电子必须还得使点“非常规手段”才行。

撇开宏观、行业基本面的情况不说，公司的股价在一定程度上是由公司自身业绩基本面的改善驱动的，如果上述获得股票激励的人员达成了公司业绩考核目标，肯定是希望到解禁那一天，手里的股票价格表现不错，起码是要比9.5元要高。年至今的股价表现基本是2倍价格，上述获得股票激励的人看到如今这个走势，套现意愿比年要更强。

先说说以年业绩考核的一期解锁条件“年业绩不低于2亿”，且在年9月6日前后，公司有利好消息配合拉升股价更好。在此之前，能定期发布的，就是年年报、年半年报、年三季报（年10月30日报出）。

事后看，得润电子年实现归母净利润2.61亿，达成了第一个先决条件（但手段有点绿茶，详见下文）。

我们再看从年年报至年三季报期间的股价表现（红线部分）：始终稳定在9块附近，10-11之间。

这个股价底线跟公司的股票激励的授予价很一致。

自从维持了一段9元附近的走势之后，得润的股价就开始企稳往上走。即使是在账面亏损的年财报发布后。

9块5是激励对象的解禁底线，11则是控股股东“得胜资产”的质押底线。得润电子这点功课备的还算可以。

二、年必须解锁

得润电子算是一家老牌电子零部件制造商，年上市的，主要产品是电子连接器和精密组件。

电子连接器是一个非常基础的电子器件，所处行业是电子行业的一个子行业，下游应用包括数据通信、电脑及周边、消费电子、汽车等领域。

说到电子连接器，不得不提也是搞电子连接器起家的“立讯精密”，但之后成功切入了天线射频、无线充电、声学产品赛道，应用领域从消费电子拓展到汽车、智能驾驶领域等。

得润电子也是电子连接器起家，应用领域跟立讯精密类似，包括消费电子、汽车电子、车联网。

但要说二者的差距在哪里。还是“技术研发能力”。

跟立讯精密一直靠技术提升吃下国际大客户的路线不同，得润电子的“国产化”特征很明显，技术实力的差别也导致二者的毛利率也有5%的差距，净利率方面，公司在13年及以前的水平跟立讯精密现有水平一致，足足落后了几年。

他家生产的产品如下图所示，有电子连接器件、USBTypeC连接器和汽车线束等。

这种电子器件并不需要太多核心科技，贬值速度快，毛利率也不到20%。最大的风险就是存货管理。

作为公司传统业务的消费电子器件的毛利率要稳定一点，在15%-20%左右，汽车电子的毛利率则不太稳定，不到10%的也有，15%左右的水平还不是常态。

净利率表现就更惨，早几年是6%-8%，近年来是2%-3%，以及负利率的节奏。

根据公司的年报，公司生产的家电连接器供应给各家电巨头，电脑连接器供应给国际知名半导体企业和国内外一线电脑厂商，在汽车领域是包括大众、宝马、奔驰等在内的国际品牌客户、以及一些包括Bosch、Continental等在内的汽车零部件客户提供汽车连接器、线束。公司还给特斯拉供应部分数据线。

跟有头有脸的企业合作，公司就会显得没太大话语权，也导致应收账款的长账期。

再看下公司的经营情况，以年为分水岭，之前核心利润虽然高低起伏，但起码都是赚的，公司业绩多来自于主业经营。年之后，则是一幅愁云惨淡的模样“4年时间里有3年核心利润是亏损，对公司的业绩贡献度很低”。

年-年发生了什么呢？

1、作为传统业务的消费电子营收增长乏力，毛利率在不断下滑

消费电子产品是公司的传统业务，近年来因为业务逐渐向汽车电子转型，这块收入占比从75%降低至50%。从18年开始，汽车电气系统、汽车电子类产品的收入规模跟消费电子产品平分秋色。

年-年，公司的综合毛利率不断下滑，尤其是依然是公司营收大头的消费电子产品。

2、新切换的赛道“汽车电子”连年遇到了汽车市场的不景气

这块业务的收入规模和毛利率在稳步提升，但公司的利润却因为资产减值而直接亏损。

年公司整体收入规模稳步增长，消费类电子和汽车电子产品的毛利率双双有所提升。

这种矛盾迹象不得不让人怀疑，收入和毛利率的增长都藏在了当年大洗澡的资产里。

年公司产生的坏账损失上分别是0.76亿（北汽银翔0.25亿）、年坏账4.41亿（包括北汽银翔0.82亿、众泰汽车0.79亿、家电与消费电子组合1.05亿、汽车电子组合0.86亿）、存货减值2.33亿。

看到这存货+应收账款减值的双面夹击，是否想到了年财报暴雷，把散户炸的外酥里嫩的“欧菲光”？

但得润年却是妥妥地完成了业绩目标，顺利实现了股票激励解锁。而在年跟着大部队一起暴雷，炸起来显得没那么辣眼。股价反而走出了利空落地的节奏。

三、年的会计魔术

年，在主业跛脚的情况下，这个老司机是怎么完成2.61亿业绩目标的呢？

扣非净利润更能反映一家公司的真实经营情况，年，得润电子的扣非净利润只有0.1亿，收益质量只有4%。这就意味着公司核心利润亏损，净利润大部分来自于非主业经营。

但业绩考核目标是按照未剔除非经常损益的利润口径，即2.61亿考核的，所以，年一期限制性股票激励计划得以成功解锁。

那这项非经常性损益主要是啥呢？

根据年财报，公司当年向宜宾国资“四川港荣”转让了得康电子28%的股权，带来了投资收益2.24亿。

这个2.24亿的产生，探雷哥认为全靠“会计魔术”用得巧：公司本来持有得康电子70%的股权，处置28%的股权后，公司将剩余42%股权的会计核算方法从成本法变更为权益法。

在这笔交易中，公司除了确认处置28%部分对应的损益外，还要将剩余股权按照公允价值、权益法重新计量其权益价值。能产生多少收益取决于对这个标的整体估值是多少。

而看过这么多收购案例的大家伙，想必已经深谙“估值就是门艺术”的道理。

按照收益法评估结果，得康电子股东全部权益价值为3.5亿，评估增值3.26亿，评估增值率高达13.68倍。

收益法是基于历史表现，对公司未来盈利情况进行评估。-年，得康电子一直都是亏损的子公司，-年，得润电子并未披露该公司的营收情况。年，得康电子继续亏损.25万。年上半年，得康电子亏损.85万。

在评估基础日前，即年前3季度，得康电子实现净利润.83万，占当期上市公司净利润.42万元的13%。相减得出年三季度得康电子盈利约万。

一直亏损，突然在3个月内扭亏为盈。而且公司此次股权转让价是万，同时公司还保留对得康电子的财务资助，截至年期末，公司累计为其提供的资金余额是万。这些款项将在1-2年内分期偿还。

所以，这笔股权转让交易并不是为了出让获利回流资金，而仅仅是为了获得这笔处置股权收益和重估收益。

而标的的业绩突然向好也仅仅是为了做高估值，然后实现2.24亿的重估收益。

更巧的是，公司宣布转让得康电子股权的同一天，公司宣布解聘合作多年的瑞华会计师事务所，改聘大华。

不知，这两笔操作之间是否有什么特殊联系？

故事未完待续.......探雷哥接着再聊。

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