一场疫情，让不少实体企业陷入困境。

然在资本市场，相关的概念股却热度高涨。站在最风口的，自然是医药板块。

一个个概念股，开启连涨模式，投资者或满仓，或踏空，演绎着一场场喜怒哀乐。当然，更受益的还要属上市企业。一股减持潮正在上演。

作者：苏晴

来源：铑财——铑财研究院

据不完全统计，年2月3日至14日，已有40家药企实施减持。在节后累计涨幅逾20%的近50家药企中，有8家公布了减持计划。

受减持风冲击，医药板块股指2月7日掉头向下，以2.6%的跌幅收盘，此后5日持续萎靡，累计下滑逾2%。

而细观此番操作，不乏业绩长期不佳者，也不乏与疫情关联不大的企业。如海王生物、四环生物。

高位解套

先来看看海王生物。

年2月7日，海王生物发布公告称，年第一期员工持股计划所持公司股票已通过二级市场集中竞价的交易方式全部出售，本次减持数量万股，按当日收盘价7.05元/股计算，减持总金额2.7亿元。

公告显示，上述员工持股于年12月5日购入，当日，海王生物收盘价为5.99元/股。也就是说，其购入成本为2.29亿元。

而上述持股计划完成购买后，公司股价就一路下跌。

年10月30日为2.73元/股，创下近年股价新低，远不及购入时股价。截至年12月27日，公司股价仅为3.37元/股。而从年1月17日起，海王生物股价连续上涨，2月7日达到7.76元/股，涨幅高达.57%，总市值从94亿元快速膨胀至亿元。　

显然，此次疫情成为难得的解套机会。

不过，对海王生物控股股东，仍又不少麻烦事，比如高质押压力。　

年11月27日，海王生物发布最新质押公告称，截至公告日，控股股东海王集团合计质押上市公司股份数量为12.14亿股，占其合计持有公司股份数量的比例为99.83%，占公司总股本的43.96%。 　　

业内人士指出，股票质押贷款属高风险贷款业务，为控制股价波动带来的偿付风险，质押方往往会设立警戒线和平仓线。然海王生物控股股东已几乎将所有股份质押出去，一旦触碰警戒线或平仓线，背后风险不容忽视。

一定意义上说，无论是减持套现还是高质押，都折射出海王生物的发展困境，由此导致内部信心不足。

哄抬口罩价格蹭热质疑

来看看其业务表现。

新冠疫情爆发以来，众多医药上市公司受到资本追捧，海王生物也是其中一员。对于股价大幅上涨，有不少投资者认为，海王生物是肺炎疫苗概念股。

然而，事实似乎并非如此。

公开资料显示，海王生物多年来致力于医药产业的发展，目前已形成医药研发、医药工业、医药商业流通等产业平台，主营业务为医药批发，并没有从事疫苗生产业务。

对此，海王生物也在年1月22日发布的股票异常波动公告中，进行否认，称公司未生产相关的疫苗或检测试剂。 　　

那么，为什么之前会认为海王生物是肺炎疫苗概念股呢？这或许与其旗下子公司福州海王有关，该公司生产与疫情相关的利巴韦林注射液，但该产品的销售额极小，并不会对上市公司业绩产生重大影响。

随后，年2月4日、2月7日，海王生物又连续发布两份股票异常波动公告，再度称公司未发现近期有公共媒体报道了可能或已经对本公司股票交易价格产生较大影响的未公开重大信息。

显然，海王生物的上涨缺少基本面的支撑。

不过，海王生物的第三份异动公告中也有一疑问。

公告称，根据国家卫生健康委员会于年2月5日在其网站披露的《关于印发新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案(试行第五版)的通知》，将药品利巴韦林作为治疗推荐用药，公司下属子公司福州海王福药制药有限公司有生产利巴韦林注射液，年度、年度福州海王福药制药有限公司该药品的销售额分别约为万元和万元，公司将积极响应防疫需求组织生产。　

从往期业绩表现看，利巴韦林对海王生物的业绩影响甚微，可以忽略不计。那么，海王生物还刻意进行补充披露，是否有迎合市场炒作之嫌呢？　

值得注意的是，除疫苗概念，海王生物还多了个口罩概念。

年2月3日，公司在互动平台上回复投资者称，其参股公司山东康力医疗器械科技有限公司(下称“康力医疗”)生产防护口罩和防护服等医疗产品。

年中报显示，海王生物持有康力医疗40%股权，康力医疗年上半年收入和净利润分别为万元、万元，而年前三季度，海王生物净利润为3.66亿元。

显然，这也不会对海王生物业绩产生重大影响。

值得考量的是，近期，海王星辰多地连锁药店因涉嫌哄抬口罩价格，受到行政处罚。

1月29日，长沙市市场监管局对湖南海王星辰健康药房连锁有限公司人民中路分店涉嫌哄抬口罩价格的违法行为进行立案查处，拟罚款50万元。

1月30日，南京市市场监管局查实海王星辰健康药房连锁有限公司南京和燕路店以30元每个的零售价出售医用隔离面罩，购销差价率达.61%，拟处罚款30万元。

企查查显示，海王星辰隶属于深圳市海王星辰医药有限公司，旗下拥有近40家遍布各地的健康药房分公司。海王星辰为海王集团旗下连锁药房，海王星辰和海王集团董事长均为张思民。海王生物为海王集团旗下上市公司。

不过，这些并不影响上述两个风口概念的推动力，海王生物的股价不断大涨，为上述减持套现提供了机会。

只是，市场终究是理性的。随着海王生物伪概念的暴露，其股价也开始缩水，截至2月19日收盘，股价为5.05元，市值.51亿元。相比最大点缩水超70亿元。

应收账款、商誉高企　

这也为不少盲目追风的投资者，结结实实的上了一课。

来看看其财务数据，也许有更深刻体会。

从财务风险角度看，其巨额的应收账款和商誉着实令人头痛。

年三季度末，海王生物应收账款账面价值高达.96亿元，占总资产比例为45.5%。

且据Wind资讯显示，年至年，公司应收账款周转天数分别为天、天、天。 　　

同行可比上市公司看，国药控股、华润医药、上海医药年应收账款周转天数分别为95.06天、.39天、83.2天。

可见，海王生物应收账款周转天数远高同行水平。

著名经济学家宋清辉说，“应收账款余额长期保持较高水平会给公司带来较严重的不利影响，现金流承压较大，坏账风险加大等。”

据年报附注披露，海王生物计提坏账准备的应收账款余额总共有.21亿元，其中1年以内的应收账款余额为.49亿元。然公司没有计提任何减值准备。　

如果按照1%坏账计提比例计算，海王生物应对年年末1年以内的应收账款计提1.81亿元的坏账准备，这占当年净利润的比例高达43.61%。　

再来看商誉。

截至年三季度末，海王生物商誉规模达38.4亿元。而年年末，其商誉金额为4.77亿元

据悉，海王生物商誉由大量标的资产构成，这些标的资产绝大部分都由上市公司在年和年收购而来，其中金额最大的是康诺盛世，对应的商誉金额为3.96亿元。　

不过，包括康诺盛世在内，其年报仅仅披露了几家的经营状况，其余的标的资产情况迷雾重重。

因此，年海王生物多次收到监管问询函，要求其及时披露期内新增商誉计算过程、待支付股权款计入投资收益或营业外收入的处理依据以及计提坏账激增等敏感问题。

值得注意的是，商誉高企蕴含多重风险。如业绩不尽人意，存在减值爆雷风险。最近众泰汽车、金科文化、天夏智慧等企业的相继爆雷，即是例证。

收购后遗症

《投资者网》梳理发现，近两年来，海王生物净利润出现下滑，负债率维持在80%左右的水平。

而无论业绩变脸还是高负债，均与海王生物连续大笔收购有关。

据悉，年和年前三季度，公司净利润同比降幅分别为34.84%、15.36%。

且近两年其毛利率也在不断下滑，这与医药商业行业毛利率上升的趋势相背离。

年上半年，海王生物的毛利率是12.77%，比行业水平（中位数）低出7个百分点。

再看公司销售净利率。年和年上半年，海王生物的销售净利率稳定在1.8%。

债务方面，海王生物资产负债率常年维持高位。

年三季度末高达79.98%，其中短期借款、长期借款、应付债券分别为86.43亿元、万元、29.53亿元，有息负债合计.76亿元。

业内人士指出，债务高企必然会导致财务费用激增。年，海王生物财务费用为9亿元，年前三季度高达7.13亿元，是当期净利润的1.95倍。

显然，公司利润一定程度上被财务费用蚕食。

另一个头痛问题是，自年至今，海王生物经营活动现金净额仅有两年为正，加之造血能力不足、债务高企，公司在财务方面愈发捉襟见肘。

因此，公司债务只能通过借新还旧来偿还。年上半年偿还债务支付现金77.68亿元，取得借款获得现金95.25亿元。

可以发现，海王生物对资金需求较为迫切，这也是其高负债、高质押的重要原因。

经营能力差　

这也凸显了其经营能力的薄弱。

据Wind资讯，自年以来，海王生物扣非加权ROE只在年至年超过10%，分别为11.47%、12.62%，年和年前三季度分别为1.56%、6%，其余年份甚至出现过负值。

同行业可比公司中，以国药一致为例，自年以来，其扣非加权ROE均在10%以上，其中不少年份达到了20%以上。　

专家表示，ROE是衡量经营能力的核心指标，而海王生物ROE常年维持偏低水平，其管理层经营能力值得商榷。

另一个值得商榷的，是其重频融资、轻分红表现。

据悉，海王生物年上市以来，包括IPO在内，公司股权融资额累计50.37亿元。

值得注意的是，年6月26日，海王生物发布公告称，公司拟采取询价发行方式非公开发行股票，募集资金总额不超25亿元，扣除发行费用后募集资金净额拟偿还银行贷款和补充流动资金。

相比巨融，海王生物在分红方面却少的可怜。

上市21年以来，公司只有4年进行过分红，累计分红额只有2.75亿元，占累计净利润的比例只有12.27%。

专家表示，上市公司会热衷并购有多种原因，一是主业不振或主业不明显，缺少核心竞争力，希望通过并购来做强主业。二是并购多由投资者买单，导致高溢价并购重重上演；同时，市场缺乏相关问责机制，董监高无需为并购担责有关。进而导致一些上市公司用高溢价并购收购垃圾资产，最终成为企业包袱。再者，一些不规范并购也暗藏违规交易，比如用高溢价并购来收购公司实控人或关联方资产，进而利益输送。或通过并购制造利好，通过市场利好预期，掩护公司大股东或董监高进行股份减持等。

八个涨停板

再来看四环生物，麻烦事也不少。

年2月12日，四环生物发布公告，公司股东昆山能源于2月7日至2月12日减持公司股份.82万股，占公司总股本的1.35%。

这也是昆山能源持有的全部股份，也就是说，昆山能源清仓了四环生物。

与海王生物类似，上述减持也与公司股价有一定关系。

受新冠疫情影响，四环生物股价也经历了暴涨。

年1月17日至2月12日的13个交易日内，该公司的股价上涨了89.27%，同期所属行业板块的涨幅为7.97%。

根据公告，上述昆山能源的减持价格区间在6.55元/股至8.8元/股，减持均价为8.05元/股，接近2月7日的8.83元/股。

然随着昆山能源的减持，自2月7日开始，四环生物股价也开始下跌，且连续出现两个跌停。截至2月19日，其股价为5.62元/股。

2月11日晚间，四环生物公告表示，“公司暂无特定针对新型冠状病毒的产品研发和生产”。

公开信息显示，四环生物是一家集研发、生产、销售于一体的医药上市公司。从事的主要业务包括：药品的研发、生产和销售。

既然，四环生物跟新冠没什么关系，为何还连续收获八个涨停板呢？

业绩考量

有业内人士认为，四环生物上述股价暴涨，与其业绩表现有直接关系。

年1月17日，四环生物公布业绩预告显示，预计年公司扭亏为盈，但全年净利润也仅万元。

对于扭亏原因，四环生物表示，控股子公司北京四环生物制药有限公司通过技术改造和成本费用控制，同比盈利增加;全资子公司江苏晨薇生态园科技有限公司积极拓展市场，业务量有一定幅度的增长，营业收入同比增长，亏损减少。

值得注意的是，近年来公司业绩始终处于低迷状态。

从扣非后净利润来看，四环生物多年来呈现亏损态势，且几乎连年为负。

数据显示，年至年，其扣非后净利润分别为-万元、57.11万元、-万元和-万元。而在年，公司更是多项利润指标同比大幅下滑，呈现负值。

对此，有业内人士表示，此次业绩大幅增长能否持久，现在很难预测。

此外，近年来，该公司医药产业经营形势也不乐观。

为提高持续发展能力，四环生物开始多元化布局，发力生态农林产业寻找新利润增长点。

年，公司设立江苏晨薇生态园科技有限公司，年公司收购广西洲际林业投资有限公司。

只是，目前来看，医药仍然是该公司主营业务。年上半年，该公司来自医药收入的80.8%;来自用材林销售收入的营收占比为5.2%;来自景观工程收入的占比为2.3%。

此外，年底四环生物披露，公司将卖掉9.12万亩的林木资产（包括林木所有权及林地承包经营权等），改善自身财务状况。该林木资产属于全资子公司广西洲际，位于广西自治区内22个县市区。

评估报告显示，上述标的林木资产账面价值1.14亿元，评估价值1.71亿元。交易完成后，产生约万元的收益，这对其全年业绩扭亏作用不小。年，公司已亏损.96万元；今年前三季度虽有微利，仍存较大保壳压力。

而年，大佬实控人陆克平的突然“折戟”，也为四环生物再蒙隐忧。

长期以来，四环生物股权分散，在年至年年报中均披露公司没有实控人。

年9月，证监会一纸调查终于砸出水花。

经查实，年5月23日至年4月11日，陆克平实际控制四环生物期间，指使四环生物从事信息披露违法等行为“持续时间长、手段特别恶劣、涉案数额特别巨大，严重扰乱市场秩序并造成严重社会影响”，因此对陆克平采取终身市场禁入措施，且合计罚款万元。

显然，四环生物的转型之路仍很漫长。

试金石与裸泳者

总体看，受疫情影响，众多医药股出现大涨。

西南证券表示，受新型肺炎疫情影响，优质医药龙头成为宏观经济环境下更加确定性增长的资产，继年以后医药很可能再次成为市场追捧投资方向。据非典经验，中长期角度看对医药产业影响比较有限；从短期看，对口罩、大输液、干扰素等业绩影响较明显，一季度业绩很可能超预期，其它的偏概念居多。

中信证券认为，中期来看，医疗需求只会推迟，但总量不会减少，重点